上峰水泥000672：2021Q4及2022Q1需求承压一主两翼加速

概述公司公布2021年年报和2022年一季报。2021年，公司实现营收83.1亿元，同比增长+29.26%，归母净利润21.76亿元，同比增长+7.42%；对应的4季度营收26.2亿元，同比增长+32.39%，归母净利润5.87亿元，同比增长+14.70%。2022Q1公司实现营收14.9亿元，同比增长+21.78%，归母净利润3.41亿元，同比增长-3.79%。符合预期，2021Q4和2022Q1需求和成本承压。公司业绩基本符合预期。2021 Q4-2022 Q1，受能耗控制、房地产资金链紧张、部分地区疫情控制的影响，水泥行业需求承压，而价格在受益于供给收缩大幅增加后，于2021年底开始大幅回落。但2022年春节后的施工旺季，水泥行业因疫情控制“旺季不旺”，涨价压力大。但由于公司产能扩大，主营业务仍有增长。2021Q4根据年报披露的数据，公司2021年水泥及熟料销量为2081万吨，同比增长+22.5%，主要原因是1)收购内蒙古松塔水泥，2)2020年底贵州生产线带来的产能扩张。水泥销售均价346元/吨，同比上涨+25元/吨。但由于原材料成本大幅上涨，新进入西部地区水泥毛利率较低，公司'预计2021Q4公司销量同比下降7%左右，价格环比上涨90元/吨。2022Q1公司水泥及熟料销量347万吨，同比增长-4.5%，预计售价环比下降约45元/吨。非水泥业务稳步发展，一主两翼加速。2021年，公司累计销量1335万吨，同比增长+3.3%，售价50元/吨，同比增长+6元/吨。毛利率保持在80%左右的高位，集合业务稳步发展，环保业务起步，营收1.3亿元。此外，公司加大了在先进制造业和能源领域的投资，先后对合富晶和季承、广州心悦半导体、瑞丽集成电路等公司进行了金融投资。同时，2022年1月，公司与阳光新能源等签署框架协议。，成立合作公司建设光伏发电和储能项目，解决自用电问题，并布局相关龙头企业，加快“一主两翼”布局。2022产能扩张继续，关注H2水泥需求反弹。根据公司年报披露的数据，我们预计公司贵州都匀生产线和广西都安生产线将于2022年投产，全年公司产能扩张逻辑依然清晰。我们预计疫情控制结束后，随着基建和地产需求的释放，2022H2水泥需求将出现边际反弹，随后公司业绩将逐渐显现弹性。此外，公司投资的合富京和季承已于3月10日获批在科创板IPO，未来有望稳定贡献投资收益，因此中期来看公司成长性也较好。建议投资时考虑疫情控制的需求，降低销售假设，提高成本假设。对应2022年营收预测下调至91.9亿元(原:113.3亿元)，EPS预测下调至3.11元(原:4.68元)，2023/2024年新增营收预测为10.33/110.8亿元，EPS预测为3.56/3.90元。2022-2024年的每股收益对应的是4月26日。参考可比公司，给予公司7.5x 2022E PE估值，目标价相应调整为23.33元(原:35.46元)。考虑到公司水泥企业成长性好，近期估值回调，维持“买入”评级。提示风险需求小于预期，成本高于预期，系统风险。

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